Los temores de contagio golpean a los bonos y al euro

Los diferenciales de los bonos españoles e italianos frente a los de los bund alemanes subieron a nuevos récords, al igual que los costos de asegurar la deuda soberana europea. Al mismo tiempo el euro continuaba en descenso a medida que los temores de contagio de la crisis en la euro zona continuaron vapuleando los mercados de divisas y de deuda.
La prima exigida por los inversionistas para tener bonos españoles a 10 años, sobre los bunds alemanes subió más de 30 puntos base alcanzando los 300 puntos en la mañana del martes, mientras que los diferenciales de los bonos a 10 años italianos subieron más de 20 puntos base a 215 puntos, según Tradeweb, ambos fueron nuevos récords.
Los spreads se recuperaron ligeramente poco después, regresando
A 290 puntos para España y 204 puntos para Italia.
"España tiene necesidades de financiación que exceden los 150.000 millones de euros para 2011 e Italia necesita cerca de 340.000 millones de euros", dijo Gary Jenkins, director de investigación en renta fija de Evolution Securities en Londres, en una nota.
"Con el mercado moviéndose rápidamente a España e Italia es posible que lo 'demasiado grande para colapsar' se convierta en 'demasiado grande para rescatar'", agregó.

Los spreads entre los bunds y los bonos belgas a 10 años también subieron radicalmente el martes, en más de 20 puntos base a 140 puntos y los diferenciales entre los bonos portugueses e irlandeses sobre los bunds también fueron altos. En el mercado de seguros contra la cesación de pagos, el costo de asegurar una canasta de bonos emitidos por 15 países usando el índice SovX Western Europe, subió por encima de 200 puntos base por primera vez.
El secretario de Estado de Economía español, José Manuel Campa, describió la reciente alza de los costos de financiación de España como "fluctuaciones" de corto plazo.
"Es mejor para la política económica centrarse en mejorar los fundamentales económicos", dijo Campa. "No podemos reaccionar a uno o dos días de fluctuaciones".
Un funcionario de la Agencia de Gestión de Deuda de Italia atribuyó las oscilaciones al nerviosismo anterior a la reunión del Banco Central Europeo el jueves y a los planes de introducir cláusulas de acción colectiva a los bonos soberanos de la euro zona.
"Los mercados esperan que la BCE ofrezca declaraciones que complementen y apoyen las medidas tomadas por los ministros de finanzas de la Unión Europea", dijo el funcionario.
Un miembro de la junta del grupo de presión italiano Confindustria dijo que el declive en los precios de los bonos italianos refleja preocupaciones más amplias sobre la euro zona y no solamente lo que sucede en el país.
"No fue bueno para nadie", dijo Giorgio Squinzi, indicando que incluso el rendimiento de los bonos alemanes ha subido. El problema de la deuda de la euro zona "es un problema de Europa, no de Italia", dijo Squinzi.
Mientras tanto, el ministro del Presupuesto de Francia, Francois Baroin, dijo que la calificación AAA de la deuda soberana de Francia no está amenazada y no se teme que pueda llegar a estarlo.
"Somos un valor refugio, junto con Alemania", indicó Baroin cuando se le preguntó si la nota AAA para Francia corría el riesgo de ser puesta en revisión con implicaciones negativas.
Baroin, que también es portavoz del Gobierno francés, dijo que la euro zona está decidida a defender su divisa.
"El presidente está decidido a convencer a los inversionistas de la ausencia completa de cualquier debilidad en la euro zona, para defender su divisa", dijo Baroin.
No obstante, el euro volvió a bajar otro escalón frente al dólar el martes por la mañana, perdiendo 1,3% frente a su punto más alto del día, alcanzando su punto más bajo en dos meses: US$1,2969, según el sistema de corretaje EBS.
Los crecientes diferenciales de rendimiento en los bonos de la euro zona continúan pesando sobre la moneda comunitaria y sugieren que el contagio en la euro zona ahora es indiscriminado.
"[Los crecientes diferenciales en las economías clave] también resaltan la retroalimentación adversa entre la sensación de riesgo del mercado y las tensiones en la periferia de la euro zona. Las tensiones erosionan la demanda de riesgo de los inversionistas, la cual a su vez exacerba la migración de los activos denominados en euros que hemos visto recientemente", dijo Valentin Marinov, analista de Citigroup en Londres.

El renacimiento de Gordon Gekko (Wall Street)

En la película Wall Street de 1987, el personaje Gordon Gekko realizó el famoso comentario: "la codicia es buena". Su forma de pensar llegó a convertirse en el caracter distintivo de la decada en donde se cometieron excesos en el sector financiero y corporativo y que terminó en los finales de los 80's con el colapso del mercado de los bonos de alto rendimiento y la crisis bancaria. Gekko fue enviado a prisión.



Una generación despues, la secuela de Wall Street, a ser exhibida el próximo mes muestra a Gekko recién salido de la cárcel y regresando al mundo de las finanzas. Su reaparación se realiza justo cuando la brubuja de de crédito generado por el boom de los créditos subprime estaba a punto de explotar, generando la mayor crisis económica y financiera desde la Gran Depresión.

La mentalidad de "La codicia es buena" es una característica recurrente en las crisis financieras. Sin embargo, fueron los traders y banqueros de la saga de los subprimes demasiado ambiciosos, avaros, arrogantes e inmorales como los Gekko's de los 80's? La respuesta es no. La ambición desmedida y la arrogancia en los mercados financieros han sido el común denominador en todas las epocas.
Enseñar moral y valores en las escuelas de negocios no va a reducir este tipo de comportamiento; sin embargo, cambiar los incentivos que premian las ganancias de corto plazo y que llevan a los banqueros y traders a tomar riesgos excesivos, si lo puede lograr.
Los banqueros y traders de la última crisis respondieron racionalmente a los esquemas de compensación y bonos que les permitían asumir elevados niveles de apalancamiento (leverage) y asegurar así bonos bastante jugosos. Al final, todo esto generó que gran cantidad de empresas financieras entren en bancarrota.
Para evitar estos excesos, no es suficiente con confiar en una mejor regulación y supervisión. Esto por 3 razones:

- Los traders inteligentes y a la vez ambiciosos siempren buscarán formas de adaptarse y eludir las nuevas reglas;
- Los Gerentes Generales (CEOs) y los Directores de las empresas financieras no pueden monitorear de forma adecuada los riesgos y oscilaciones de miles de operaciones con ganancias o pérdidas que forman parte de las transacciones de una firma dado que cada trader y banquero tiene una cuenta diferente de ganancias y pérdidas (P&L) con un propio cálculo de capital en riesgo;

- CEOs y el Directorio se encuentran siempre en un permanente conflicto de interés, dado que ellos no representan el verdadero interés de los accionistas.
Como resultado, cada reforma, regulación o supervisión fallará en controlar efectivamente las burbujas financieras y excesos a menos que muchos otros aspectos del sistema financiero hayan cambiado.
Primero, los esquemas de compensación tienen que cambiar de forma radical a través de la regulación, dado que los bancos no lo harán por ellos mismos por el miedo de perder a empleados talentosos que puedan migrar hacia la competencia. En particular, los bonos basados en resultados de mediano plazo en transacciones riesgosas debe suplantar los bonos basados en resultados de corto plazo.

En segundo lugar revocar o rescindir la ley Glass-Steagall, la cual separó la banca de inversión de la banca comercial fue un error. El viejo modelo de asociaciones privadas, en el cual los socios tenían un incentivo a monitorearse el uno al otro para evitar inversiones irresponsables, cambió hacia un modelo en donde existe una competencia desmedida entre compañías y bancos comerciales para obtener rentabilidades cada vez mayores, lo cual solo era alcanzable con niveles imprudentes de apalancamiento.

Igualmente, el paso de un modelo de préstamos que son mantenidos hasta el vencimiento a uno en donde a través de la securitización pasan a venderse en un mercado secundario, generó una transferencia masiva de riesgos. El riesgo crediticio fue trasladado al último de los agentes partícipes en la cadena de securitización, el resto solo recibió las altas comisiones.

Tercero, los mercados financieros y empresas financieras se han convertido en un nexo de conflictos de interés que tienen que ser revertidos. Estos conflictos se autogeneran dado que las empresas que se dedican a banca comercial, banca de inversión, trading propietario, market-making, seguros, gestión de activos (asset management), private equity, hedge funds y otros servicios estan en cada parte de cada transacción como por ejemplo lo que pasó con Goldman Sachs.

Adicionalmente hay muchos más problemas en el sistema financiero, porque los accionistas no pueden monitorear de forma adecuada las acciones de los diferentes agentes partícipes (CEOs, gerentes, traders, banqueros) que persiguen su propio interés. Además incluso los accionistas también tienen conflictos de interés. Si las instituciones financieras no tienen el capital suficiente, y los accionistas no ponen de su parte en el juego, ellos presionarán al CEO y banqueros a tomar muchos más riesgo ya que su propio patrimonio no está en juego.
Al mismo tiempo, hay un problema doble de conflictos de interés ya que los accionistas individuales no tienen un control directo sobre el directorio o los Gerentes. Estos accionistas son representados por inversionistas institucionales (Fondos de Pensiones por ejemplo) cuyos intereses, agendas, y relaciones "amigables" casi siempre están alineadas de forma cercana con los CEOs y gerentes.
Entonces, esta repetición de crisis financieras también son el resultado de un sistema que cuenta con una falla importante en el gobierno corporativo.

Cuarto, la codicia y ambición desmedida no pueden ser controladas por un sentimiento de moral o valores. La ambición desmedida tiene que ser controlada por el miedo a perder, el cual deriva del conocimiento de que las instituciones y/o partícipes irresponsables no pueden ser nuevamente salvados. Las inyecciones de liquidez de la última crisis, necesarias sin  embargo para evitar el desplome mundial, empeoró el problema del riesgo moral ("moral hazard"). No solo fueron las poderosas (too big to fail) instituciones financieras las que fueron rescatadas financieramente, sino también que la distorsión ha empeorado dado que estas instituciones se han transformado en incluso instituciones más grandes. Si una empresa llega a ser un gigante, es mejor que sea dividida.

A menos que se haga reformas radicales, nuevos Gordon Gekkos y Charles Ponzid emergerán nuevamente.
Por cada Gekkos castigado y vuelto a nacer, cietos de nuevos nacerán.

(Traducción no oficial y adaptada de artículo "Gordon Gekko reborn"de Nouriel Roubini).

Los nuevos datos económicos muestran peligros para la recuperación económica

La posibilidad de una recuperación económica se encuentra en una coyuntura crítica.
Los nuevos reportes nos indican que la economía se viene desacelerando incluso más de lo que veníamos observando en reportes anteriores. Un dato importante es la desaceleración del sector manufacturero, sector que venía siendo el pilar de esta tenue recuperación económica. Por otro lado, el ya débil sector laboral viene incluso deteriorandose más. Se hace cada vez más evidente que la recuperación se encuentra en alto riesgo.

Mientras este riesgo se viene incrementando, las autoridades vienen enfrentando cada vez una mayor presión para tomar acción en los siguientes meses. El problema es que el Capitolio se encuentra entrampado ya que es un período de elecciones y por lo tanto se muestran reacios de gastar más dado el déficit actual. Mientras tanto, la Reserva Federal continua dividida en su perspectiva de la economía y en las acciones a tomar. Todo esto viene generando una mayor incertidumbre entre inversionistas y empresarios, lo cual sigue incrementando las expectativas negativas.

Los reportes económicos lucen preocupantes. Se había estimado un crecimiento del PBI en el 2do trimestre de 2.4%; sin embargo, los nuevos informes muestran que este dato será revisado muy a la baja cuando lancen el nuevo estimado el 27 de Agosto y probablemente se encuentre cerca a los niveles de 1.5%. El miedo radica en que el segundo semestre del año no será mejor que el primero, dado que los economistas vienen mostrando estimados a la baja. Analistas de JP Morgan Chase que hace 3 meses habían estimado un crecimiento del segundo semestre del orden de 3.75%, la última semana disminuyeron su proyección a 1.75%. Las razones están ligadas al mal desempeño de la economía en los últimos meses y al comportamiento más defensivo de las compañías.

Los economistas aducen que el poco nivel visto en las ventas minoristas implican que el gasto de consumo está creciendo a un ritmo incluso menor este trimestre comparado con el anterior de 1.6%. Además, nueva información sugiere una mala performance en el sector manufacturero, sector que ha venido liderando el crecimiento en esta recuperación.

Un crecimiento económico menor a 2% es demasiado bajo como para prevenir un nuevo incremento en la tasa de desempleo. Los economistas están de acuerdo con que el mercado laboral es el eje de esta recuperación y que este freno de las empresas para contratar podría traer consecuencias nefastas tanto para los consumidores como para la economía. Como podemos ver en el gráfico adjunto, los pedidos por desempleo se han incrementado significativamente en las últimas semanas, alcanzando los 500,000 en la semana del 14 de Agosto, el dato más alto en los últimos 9 meses. En el pasado este nivel ha estado asociado con menores salarios. Este reporte indica que el ritmo de despidos se ha incrementado y es una señal negativa para el reporte de empleo que será emitido en 2 semanas.


Con la economía en un nivel de incertidumbre, las autoridades se encuentran en desacuerdo acerca de que política seguir. Los demócratas encuentran obstáculos en sus pares republicanos hacia nuevas medidas a tomar. Las nuevas propuestas son altamente improbables hasta que las elecciones de noviembre hayan pasado. Sin embargo, con el crecimiento en claro deterioro, la economía se convertirá en un tema muy importante en la agenda política.

Todo esto deja a la Reserva Federal en un lugar expectante. Sin embargo, los responsables de formular la política económica aparecen esta vez excepcionalmente divididos, sobre todo en su perspectiva hacia 2011.

Además, la decisión del 10 de agosto de reinvertir los ingresos de los mortgage-backed securities en nuevas compras de bonos del Tesoro con el objetivo de mantener las tasas de largo plazo en niveles bajos, sorprendió a los mercados. El movimiento, que implica sólo un mínimo estímulo, vino después de que varios funcionarios de estado habían sugerido que no eran necesarias nuevas acciones para apoyar la economía.

Algunos interpretan este movimiento como un downgrade (calificación a la baja) del panorama económico. Muy aparte de esta aparente discrepancia en política económica, los economistas están preocupados dado que las opciones de la FED se han reducido. Las expectativas de cuando la FED empezará a subir las tasas de corto plazo han comenzado a ceder hasta llevarlas al año 2012. Además con las tasas de largo plazo en niveles mínimos históricos, otra ronda de compras de bonos similares a las del 2009 podría tener mucho menor estímulo del obtenido el año pasado. Las tasas hipotecarias también en sus mínimos históricos, muestran también una baja evidencia de que vienen ayudando al mercado hipotecario.

Las últimas tendencias han indudablemente incrementado la probabilidad de una nueva recesión, deflación y una década perdida al estilo de Japón. Si la desaceleración de esta recuperación hubiera seguido a una recesión promedio, entonces los riesgos probablemente serían menores de lo que son hoy. Sin embargo, esta no fue una recesión promedio por lo que se requiere de una no convencional y extraordinaria respuesta. Nuevas señales de que la recuperación no se está dando podría bien justificar un regreso a ese tipo de pensamiento.